财信证券湘股研究报告③：医药生物行业整体业绩表现良好，产业优势不断强化

1 湖南省医药生物行业概况：发展势头好，产业链齐全

1.1湖南省医药生物产业发展势头良好，医疗服务能力不断增强

湖南省医药生物产业发展势头良好。湖南省统计局的数据显示，2021年，湖南省健康产业增加值为2624.58亿元，同比增长11.80%，占GDP的比重同比提升0.05pct至5.70%。其中，医药制造增加值为294.18亿元，同比增长15.18%，占健康产业增加值的比重同比提升0.34pct至11.21%；药品及其他健康产品流通的增加值为293.39亿元，同比增长9.65%，占健康产业增加值的比重同比下降0.21pct至11.18%；中药材种植、养殖及采集的增加值为182.00亿元，同比增长16.73%，占健康产业增加值的比重同比提升0.29pct至6.93%；医疗仪器设备与器械制造的增加值为60.76亿元，同比增长18.12%，占健康产业增加值的比重同比提升0.12pct至2.31%。

湖南省医保基金运行平稳，累计结余创新高。2021年，湖南省医保基金收入（含生育保险收入）为956.02亿元，同比增长6.83%；湖南省医保基金支出（含生育待遇支出）为806.22亿元，同比增长0.77%。自2020年以来，由于新冠肺炎疫情导致常规诊疗需求减少、药械集采降价等，湖南省医保基金支出增速有所放缓。2021年，湖南省医保基金当年结余金额为149.80亿元，当年结余率（当年医保结余/当年医保基金收入）为29.79%，高于全国医保基金当年结余率（16.37%）。截止2021年底，湖南省医保基金累计结余金额达961.54亿元，创历史新高。

湖南省医疗服务能力不断增强，人均卫生资源水平高于全国平均。2016-2020年，湖南省医院数量由1260个增长至1649个，复合增速为7.05%；湖南省医疗卫生机构床位数由42.58万张增长至51.99万张，复合增速为5.54%；湖南省卫生技术人员数量由39.26万人增长至50.00万人，复合增速为6.16%。从总量来看，湖南省医疗卫生资源呈现稳定增长，医疗服务能力逐年增强。从人均医疗卫生资源来看，湖南省每千常住人口医疗卫生机构床位数由2019年的7.32张增加至2020年的7.82张；湖南省每千常住人口执业（助理）医师人数由2019年的2.75增加至2020年的2.87人；湖南省每千常住人口注册护士人数由2019年的3.48增加至2020年的3.57人。其中，人均床位数、人均注册护士人数高于全国平均水平，人均执业（助理）医师人数接近全国平均水平。

1.2医药湘股业务种类多样，整体业绩表现良好

医药湘股业务种类多样，市场表现有待提高。截止2022年8月31日，湖南省共有20家医药生物上市公司（以下将“湖南省医药生物上市公司”简称为“医药湘股”），其中包括5家化学制药公司、5家医疗器械公司、5家中药公司、3家医药商业公司、2家医疗服务公司，涵盖了6个申万医药生物二级行业中的5个，仅缺少生物制品类上市公司，且业务种类覆盖了医药生物产业链的上游、中游、下游。从所属地级市来看，医药湘股主要集中在长沙市（10家）、浏阳市（4家）。从公司市值来看，医药湘股的总市值约为3639.14亿元，占申万医药生物板块总市值的比重约为5.39%。湖南省市值超过100亿元的医药生物公司有爱尔眼科、益丰药房、老百姓、圣湘生物、三诺生物，集中在眼科医疗、医药商业、医疗器械板块。其中爱尔眼科总市值为2072.07亿元，占医药湘股总市值的比重达56.94%。从市场表现来看，2022年1-8月，20家医药湘股均出现不同程度的下跌，其中有2家湘股跑赢了沪深300指数，8家湘股跑赢了申万医药生物指数。

医药湘股2022H1业绩表现良好，毛利率水平较高。2022H1，20家医药湘股合计实现营收442.06亿元，同比增长15.70%；实现归母净利润50.28亿元，同比增长8.45%。医药湘股整体业绩表现好于沪深医药生物板块（申万）。从细分板块来看，医药湘股营收规模及增速靠前的板块为医药商业、医疗器械；利润规模靠前的板块为医疗器械、医疗服务，利润增速靠前的板块为中药、医疗服务。从盈利水平来看，2022H1，20家医药湘股的平均毛利率为44.63%，同比下降2.14pct，毛利率水平高于沪深医药生物板块（申万）；20家医药湘股的平均期间费用率为30.25%，同比下降0.83pct，期间费用率高于沪深医药生物板块（申万）。

2 医疗服务：湖南省民营医院发展迅速，眼科医疗优势明显

2.1湖南省民营医院发展迅速，眼科医疗资源仍具较大提升空间

湖南省民营医院发展迅速，已成为医疗卫生体制的重要组成部分。2016-2020年，湖南省公立医院数量由499个减少至467个，复合增速为-2.97%；而在政府鼓励社会办医的影响下，湖南省民营医院数量由761个增长至1182个，复合增速为13.41%，高于湖南省公立医院的复合增速以及全国民营医院的复合增速（10.13%）。从诊疗人次看，2016-2020年，湖南省民营医院的诊疗人次由1193.57万人次增长至1721.13万人次，复合增速为12.27%，高于湖南省公立医院诊疗人次的复合增速（1.58%）以及全国民营医院诊疗人次的复合增速（7.42%）。2016-2020年，湖南省民营医院诊疗人次占全省医院诊疗人次的比重由12.47%提升至16.52%，全国民营医院诊疗人次占全国医院诊疗人次的比重由12.90%提升至15.98%。总的来看，湖南省民营医院发展速度快于全国平均水平，并已成为湖南省医疗卫生体系的重要组成部分。

湖南省眼科资源仍有较大提升空间。由于东部沿海地区财政收入整体较高以及医学高校较多，我国眼科治疗资源主要集中于东部沿海经济发达省份。按照单位面积（每平方千米）眼科病床数量比较，上海市、北京市、天津市、江苏省、浙江省的眼科病床数量处于全国前5名，眼科诊疗资源较为丰富。而湖南省的眼科病床密度为354张/万平方千米，排名全国第13名，较上海（2211张/万平方千米）等东部沿海发达省份具有较大提升空间。

受新冠肺炎疫情影响，医院行业2022H1业绩短期承压，但湘股业绩表现优于同行。2022H1，申万医院板块合计实现营收185.82亿元，同比减少2.74%，主要由于新冠肺炎疫情影响了部分诊疗需求；实现归母净利润4.50亿元，同比增长763.76%，主要由于上年同期部分企业亏损金额较大。盈利能力方面，申万医院板块的毛利率同比下降0.61pct至34.10%，期间费用率同比提升1.31pct至27.54%。相比于其他公司，湘股爱尔眼科的营收规模、利润规模、毛利率水平均位列行业第一，营收增速及利润增速也处于行业领先水平，整体业绩表现优秀。

2.2爱尔眼科（300015.SZ）：全球眼科医疗龙头，疫情下业绩韧性强

主营业务。公司是全球规模最大的专业眼科连锁医疗集团，主要从事各类眼科疾病诊疗、手术服务与医学验光配镜。经过多年发展，公司始终秉承“使所有人，无论贫穷富裕，都享有眼健康的权利”的使命，围绕白内障、青光眼、屈光不正、眼底疾病、眼表疾病等眼科疾病领域，搭建起屈光项目、白内障项目、眼前段项目、眼后段项目、视光服务项目等多种系统化解决方案。2021年，公司屈光项目、白内障项目、眼前段项目、眼后段项目、视光服务项目的营收占比分别为36.80%、14.61%、9.71%、6.63%、22.52%，其中屈光项目、视光服务、白内障项目营收占比较高。

2022H1业绩：疫情扰动下保持稳定增长，盈利能力同比改善。2022H1，公司实现营业收入81.07亿元，同比+10.34%；实现归母净利润12.91亿元，同比+15.73%；实现扣非归母净利润13.82亿元，同比+12.65%。单看2022Q2，公司实现营业收入39.39亿元，同比+2.66%，环比-5.51%；实现归母净利润6.81亿元，同比+7.74%，环比+11.48%。公司2022Q2业绩增速放缓主要因为：多家医院因疫情防控阶段性暂停门诊、手术。分业务看，公司屈光项目、白内障项目、眼前段项目、眼后段项目、视光服务项目分别实现营业收入34.38、10.45、6.80、5.20、17.63亿元，同比+20.85%、-2.63%、-4.20%、+8.49%、+15.67%。其中，屈光项目收入增长主要因为：（1）屈光手术量增长的同时，高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的局面；（2）公司加大对基层医院屈光科室的建设投入，满足了更多患者的手术需求。白内障项目服务收入同比下降主要受医保结算政策变化和疫情防控的影响。视光项目收入同比增长主要因为：（1）随着国家青少年近视防控战略的实施，公司加大青少年近视防控的投入，爱尔视光的品牌影响力进一步提升；（2）公司视光产品线不断完善，促进了视光业务的稳定增长和品质升级。毛利率方面，受医疗服务项目结构调整影响，公司整体业务毛利率同比提升0.58pct至49.32%，其中屈光项目、白内障项目、眼前段项目、眼后段项目、视光服务项目的毛利率分别为57.69%、35.88%、40.29%、30.06%、53.69%，同比变动+0.10pct、-2.09pct、-0.81pct、-1.41pct、+0.75pct。眼前段项目毛利率下降主要系疫情影响致使收入下降，而固定成本相对稳定；眼后段项目毛利率下降主要系部分手术单价调整导致。

公司眼科医疗服务优势明显。截止2022年6月底，公司在境内拥有187家医院、132家门诊部，在海外已布局115家眼科中心及诊所，医疗服务网络已遍及中国、欧洲、美国、东南亚等。相比于华夏眼科、普瑞眼科、何氏眼科等竞争对手，公司的服务覆盖区域广，营收规模及门诊量大，展现出更好的眼科医疗服务优势。

3 医药商业：湖南省零售药店企业国内领先

3.1湖南省医药商业发达，药品经营企业数量不断增多

根据《湖南省药品监督管理统计报告2021年》中的统计数据，截至2021年底，湖南省共有《药品经营许可证》持证企业23779家，同比增长5.56%。其中，湖南省共有批发企业467家，零售连锁总部151家，零售连锁门店16284家，单体药店6877家。目前，湖南省药品经营企业数量占全国的比重约为4.00%，排名全国第9名，仅次于广东省、四川省、山东省、河南省、江苏省、河北省、辽宁省、广西壮族自治区。在中国药店发布的《2022年中国药店价值榜100强》中，湖南省共有10家企业上榜，是上榜企业数量最多的省份，其中老百姓大药房、益丰大药房2家企业排名进入前5名。总的来看，湖南省医药商业优势明显，有助于获批上市药品的商业化推广。

3.2医药商业湘股：业绩表现较好，零售药店企业国内领先

医药商业板块2022H1营收稳步增长，盈利水平相对稳定，湘股业绩表现较好。2022H1，申万医药商业行业合计实现营业收入4474.97亿元，同比增长5.93%；实现归母净利润118.70亿元，同比下降5.29%。进一步细分行业看，医药流通、线下药店行业分别实现营收4047.27、427.70亿元，同比变动+4.48%、+22.01%；分别实现归母净利润94.72、23.98亿元，同比变动-7.30%、+3.56%，医药流通行业归母净利润出现同比下降主要因为九州通上年同期产生公允价值变动收益15.15亿元。从盈利水平来看，医药流通、线下药店行业的毛利率分别为10.91%、35.99%，同比变动-0.35pct、-0.91pct；期间费用率分别为7.46%、28.34%，同比变动-0.37pct、-0.01pct。在新冠肺炎疫情扰动下，医药流通、线下药店的盈利水平整体相对稳定。从湘股业绩表现看，达嘉维康的营收增速、利润增速、毛利率均好于医药流通行业的平均水平；老百姓、益丰药房的营收规模、利润规模处于线下药店行业前列，且两者的利润增速高于线下药店行业平均水平。

3.2.1益丰药房（603939.SH）：全国零售药店龙头，2022H2业绩有望提速

主营业务。公司是国内领先的药品零售连锁企业之一，主要从事中西成药、中药饮片、医疗器械、保健食品、个人护理用品及与健康相关联的日用便利品等商品的连锁零售业务，子公司益丰医药作为公司内部集中采购平台，兼顾少量对外药品批发业务。2021年，公司零售业务、批发业务分别实现营业收入140.87、7.20亿元，同比增长14.98%、28.22%，营收占比分别为91.92%、4.70%。截止2022年6月底，公司门店数量达9200家，包括直营门店7684家、加盟门店1516家。

2022H1业绩：多因素拖累业绩表现，2022H2业绩有望提速。2022H1，公司实现营业收入87.50亿元，同比+19.11%；实现归母净利润5.76亿元，同比+14.20%；实现扣非归母净利润5.59亿元，同比+13.31%。单看2022Q2，公司实现营业收入46.02亿元，同比+23.81%，环比+10.92%；实现归母净利润3.04亿元，同比+15.46%，环比+11.74%。在上海等地出现新冠肺炎疫情的情况下，公司2022Q2业绩环比改善，体现出公司优秀的运营管理能力。分产品看，中西成药、中药、非药品分别实现营收64.95、7.48、12.56亿元，同比变动+24.11%、+9.01%、+8.66%，其中中药、非药品销售增速较慢主要受新冠肺炎疫情、医保系统切换等影响。综合来看，公司2022H1营收同比增长主要受益于老店内生增长以及新开、并购等新增门店增长。而公司2022H1营收增速较往年有所放缓主要因为：（1）上年同期基数较高；（2）医保系统切换影响部分药品销售；（3）部分地区出现新冠肺炎疫情，四类药品销售受到限制。展望下半年，预计前述不利影响将得以消除，公司营收增长有望提速。

发布股权激励计划，保障公司业绩稳步增长。8月20日，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》。公司拟向不超过248名管理人员和核心业务人员授予370.00万股股票，占公司总股本的0.51%，授予价格为25.01元/股。业绩考核目标为：以2021年归母净利润为基数，2022-2024年的归母净利润增长率分别不低于20%、45%、70%，即归母净利润不低于10.65、12.87、15.09亿元，同比增长20.00%、20.83%、17.24%。本次股权激励计划将进一步完善公司治理结构及激励机制，助力公司业绩稳步增长。

盈利预测与投资建议：受益于行业集中度提升、处方外流以及人口老龄化带来的药品需求增加，公司业绩有望保持快速增长。2022-2024年，预计公司实现归母净利润11.25/14.07/17.44亿元，EPS分别为1.56/1.96/2.43元，当前股价对应的PE分别为33.01/26.38/21.56倍，考虑到：（1）过去5年，公司营收、净利润的复合增速分别为32.64%、31.72%，PE（TTM）的均值、中位数分别为56.69、54.76倍；（2）未来3年，公司业绩有望保持20%-25%的复合增速；（3）在新冠肺炎疫情、医药电商、行业竞争加剧的影响下，公司业绩增长可能存在一定不确定性；给予公司2023年30-35倍PE，对应的目标价格为58.80-68.60元/股，维持公司“买入”评级。

3.2.2老百姓（603883.SH）：全国领先的零售药店企业，门店扩张步伐加快

主营业务。公司是国内规模领先的药品零售连锁企业之一，主要通过构建营销网络从事药品及其他健康、美丽相关商品的销售，经营品类包括中西成药、中药饮片、养生中药、健康器材、健康食品、普通食品、个人护理品和生活用品等。除药品零售外，公司兼营药品批发与制造（主要为中成药及中药饮片制造）。2021年，公司零售业务实现营业收入137.91亿元，同比增长14.17%，营收占比达87.76%；加盟、联盟及分销业务实现营收17.85亿元，同比增长0.02%，营收占比达11.38%。

2022H1业绩：老店内生增长+新增门店增多，推动公司营收快速增长。2022H1，公司实现营业收入89.91亿元，同比+20.51%；实现归母净利润4.57亿元，同比+12.48%；实现扣非归母净利润4.20亿元，同比+15.59%。单看2022Q2，公司实现营业收入48.50亿元，同比+26.89%，环比+17.14%；实现归母净利润2.15亿元，同比+20.41%，环比-11.20%。分产品看，中西成药、中药、非药品分别实现营收71.59、5.54、12.78亿元，同比变动+19.47%、+19.83%、+27.04%。从门店扩张来看，截止2022年6底，公司门店数量为10009家，同比+30.33%。其中，直营门店7254家，同比+27.67%；加盟门店2755家，同比+37.89%。从门店坪效来看，2022H1，公司直营门店的整体日均坪效为58元/平方米，同比减少1元/平方米。其中，旗舰店、大店、中小成店的日均坪效分别为232、103、44元/平方米，同比变动+41、+6、-2元/平方米。公司整体门店坪效略有下降主要因为：公司注重下沉市场，新增门店中坪效较低的中小成店占比较高。综合来看，公司2022H1营收同比快速增长主要因为：原有门店内生增长以及新开、并购等新增门店增长。

发布股权激励计划，助力公司长远发展。8月1日，公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》。公司拟向不超过321名管理人员和核心骨干授予310.54万股股票，占公司总股本的0.533%，授予价格为16.78元/股。业绩考核目标为：以2021年归母净利润为基数，2022-2024年的归母净利润增长率分别不低于15%、40%、65%，即归母净利润不低于7.70、9.37、11.04亿元，同比增长15.00%、21.74%、17.86%。本次股权激励计划将有助于充分调动员工积极性，确保公司发展战略和经营目标的实现。

盈利预测与投资建议：集中度提升、处方外流是零售药店的长期增长逻辑，公司作为国内零售药店龙头，有望充分受益。2022-2024年，预计公司实现归母净利润8.19/9.93/12.15亿元，EPS分别为1.41/1.70/2.09元，对应的PE分别为23.00/18.97/15.47倍，考虑到：（1）伴随着国内疫情防控措施更加精准化，疫情影响有望逐步减弱，以及前期新开门店逐渐盈利，未来3年，公司业绩的复合增速有望保持在20%左右；（2）可比公司益丰药房、大参林2022年的PE分别为33.93、30.80倍；给予公司2022年25-30倍PE，对应的目标价格为35.25-42.30元/股，维持公司“买入”评级。

3.2.3达嘉维康（301126.SZ）：深耕湖南的医药流通，DTP药房业务增长迅速

主营业务。公司主要从事药品、生物制品、医疗器械等产品的分销及零售业务，并于2019年开始涉足生殖医院领域。分销业务主要指公司作为上游供应商的配送商，面向医院、个体诊所、药店以及其他医药流通企业等提供配送服务，目前公司分销业务已基本覆盖湖南省三级以上规模医院。零售业务主要以直营连锁经营模式开展，向广大消费者销售药品、医疗器械等产品。截至2022年6月底，公司开设直营门店总数达123家，形成了以长沙市为中心，覆盖湖南全省14个地市州及绝大部分县域的专业药房布局。2021年，公司分销业务、零售业务分别实现营收18.80、6.91亿元，同比增长7.82%、17.80%，占公司营收的比重分别为72.53%、26.66%。

2022H1业绩：营业收入稳步增长，盈利水平略有下降。2022H1，公司实现营业收入13.95亿元，同比+11.24%；实现归母净利润0.38亿元，同比+8.75%。单看2022Q2，公司实现营业收入7.68亿元，同比+13.37%，环比+22.39%；实现归母净利润0.19亿元，同比+22.89%，环比+0.86%。分业务看，公司分销业务实现营收9.92亿元，同比+7.96%，主要受益于分销网络扩大；公司医药零售业务实现营收3.96亿元，同比+20.79%，主要受益于门店数量增加以及老店内生增长。盈利水平方面，受益于高毛利率的零售业务收入占比提升，公司整体业务毛利率同比提升0.06pct至11.69%。期间费用率方面，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.88%、1.75%、0.86%，同比变动+1.10pct、+0.05pct、-0.72pct。其中，销售费用率同比提升主要受新开门店销售人员数量增加影响，财务费用率同比下降主要受借款利率下降及结构性存款利息收入影响。综合影响下，公司净利率同比下降0.06pct至2.74%。

DTP药房业务区域优势明显，销售规模增长迅速。公司于2002年开始经营慢病药房业务，是湖南省首家政府核准的特殊病种门诊服务协议药店。2019年，公司成为全国第一批DTP达标药店，并连续评为优秀DTP专业药房。截至2021年9月底，公司开设37家DTP药房，其中15家门店为特药供应协议药店，运行大病医保特药服务。根据湖南省医保局及长沙市医保局提供的2019年度医保结算数据，公司特药业务医保结算金额排名全省第三。截至2022年6月底，公司销售DTP品规达331个。2022H1，公司DTP销售额同比增长28.78%，已成为零售业务重要的增长引擎。

4 医疗器械：湖南省研发创新能力强，优势龙头稳健扩张

4.1湖南省医疗器械行业发展迅速，研发创新能力强

厚积薄发，湖南省医疗器械步入快速发展期。根据《湖南省药品监督管理统计报告2021年》数据，截至2021年底，湖南省共有医疗器械经营企业22536家，同比增长60.14%；医疗器械生产企业902家，同比增长23.22%，增速居全国第一，其中可生产一类产品的企业428家，可生产二类产品的企业626家，可生产三类产品的企业28家。目前，湖南省医疗器械企业数量占全国的比重约为3.12%，全国排名第11名；拥有医疗器械注册证共7111张，占全国比重约为7.58%，位居全国第五，仅次于江苏省、广东省、北京市、浙江省。目前我省医疗器械产业已跻身全国五强。

省内医疗器械企业发展势头强劲，研发创新能力不断增强。湖南省对二类医疗器械品种技术转移实施快速审批以来，该领域实现跨越式发展：二类和三类医疗器械注册批件从2015年的746件增至2021年的3119件，产品首次注册品种数达2408个，位居全国第一，且连续三年增速全国领先；同时省内涌现出一批龙头企业和专精特新“小巨人”企业，其中圣湘生物入榜中国医药工业百强，三诺生物荣获国家科技进步二等奖。总的来看，湖南省医疗器械行业整体发展已迈入快车道。

4.1医疗器械湘股：业绩出现分化，后疫情时代优势龙头稳健扩张

医疗器械板块2022H1营收稳步增长，湘股业绩出现分化。2022H1，申万医疗器械行业营业收入为1417.05亿元，同比增长14.17%；实现归母净利润392.04亿元，同比下降5.23%。进一步细分行业看：（1）受益于新冠肺炎疫情检测以及医疗新基建，体外诊断、医疗设备行业业绩均有所增长，分别实现营收612.42、425.15亿元，同比增长67.69%、10.77%；分别实现归母净利润235.68、94.38亿元，同比增长67.29%、4.95%；（2）由于2021年下半年起全国统筹进行耗材集采，叠加疫情下诊疗活动受限，医疗耗材行业营收（-22.89%）及利润（-66.10%）均同比均大幅下降。从盈利水平来看，体外诊断、医疗耗材盈利水平均有所下降，医疗设备则相对稳定。湘股业绩则出现分化，三诺生物及可孚医疗的营收增速、利润增速、毛利率均好于行业的平均水平；但爱威科技、圣湘生物的营收增速、利润增速、盈利水平则低于体外诊断行业平均水平。

4.1.1爱威科技（688067.SH）：疫情影响下业绩承压，未来成长空间较大

主营业务：公司主要从事医疗检验仪器及相关配套试剂与耗材产品的研发、生产和销售。院内，公司基于原创性医学显微镜自动镜检技术已开发出全自动尿液、粪便、生殖道分泌物、血液等多系列医学检验仪器，及配套的体外诊断试剂及医用耗材产品，产品广泛应用于各类医疗卫生机构检验科室；院外，公司向民用医疗检测市场拓展，推出多种家用尿液检验、粪便检测、妇科检验、辅助生殖、慢病检测等POCT产品，部分产品已在电商平台实现小规模销售。截至2022年6月30日，公司拥有授权专利215项，其中，公司专利“一种样本有形成分分类方法及系统”荣获第二十三届中国专利奖优秀奖及湖南省专利二等奖。

2022H1业绩：疫情影响下营收、利润整体小幅下滑。2022H1公司实现营业收入9347.98万元，同比下降3.93%；净利润1194.73万元，同比下降5.30%；归母扣非净利润659.94万元，同比下降39.56%。分产品看，公司实现仪器类产品营业收入3002.98万元（-7.07%），试剂类产品营业收入4788.94万元（-4.43%），耗材类产品营业收入1313.72万元（+4.18%）。公司业绩不及预期主要系：2022H1国内疫情反复，正常诊疗活动受限，医疗机构就诊人数以及尿液、粪便、妇科等相关临床标本的检测数量均受到一定程度的影响；同时，公司为应对市场竞争调低仪器类产品价格，因而试剂、耗材类产品销售数量和营业收入均未达预期，致使公司业绩出现一定程度下滑。总体看公司毛利率基本稳定，利润下降主要是受期间费用增加，特别是销售费用和研发费用增加的影响。其中，试剂与耗材产品的毛利率基本稳定，仪器产品受市场竞争环境及公司销售策略的影响，价格近几年呈下降趋势，因而仪器产品毛利率也相应下降。

研发投入持续增长，成效显著，新品实现快速放量。2022H1，公司研发投入1709.94万元(+50.12%)，研发投入占比提升6.58pct至18.29%。报告期内，公司新品表现较好，A群轮状病毒/腺病毒抗原检测试剂盒（胶体金免疫层析法）获批注册，成为公司自主研发的第一个获得注册证的三类医疗器械产品；AVE-32系列生殖道分泌物分析仪及其配套试剂耗材实现营收637.59万元（+153.88%）。随着公司各类新品市场拓展的持续深入，后续业绩有望迎来修复。

4.1.2圣湘生物（688289.SH）：新冠检测需求持续，战略产线有望成为新引擎

主营业务：公司是一家集诊断试剂、仪器、第三方医学检验服务为一体的体外诊断综合性企业，现有传染病防控、癌症防控、妇幼健康、血液筛查、突发疫情防控、慢病管理等系列产品500余种，可提供各类检测服务2200余项，产品已在全国2000余家标杆医院、第三方医学检验机构及其他医疗机构广泛使用，并远销全球40多个国家。

2022H1业绩：去年高基数基础上实现业绩增长，但疫情拖累利润端增速。2022H1公司实现营业收入26.90亿元，同比增长32.62%；归母净利润11.25亿元，同比略增0.36%；归母扣非净利润10.86亿元，同比略增2.53%。2022年国内疫情反复，多点散发、多地频发，导致医院内常规检测需求阶段性下降，但2022Q2全国疫情核酸检测需求仍然强劲，同时公司肝炎、妇幼、血筛、呼吸道等非新冠试剂收入同比实现增长，因而公司业绩在去年高基数基础上仍实现了较快增长；但受医保控费、核酸检测集采及海外疫情防控措放松影响，公司毛利率有所下降，利润端增速低于营收端。

新冠业务、战略产线齐头并进。公司现在研项目超100项，涵盖新冠全场景以及呼吸道精准检测、妇科健康、血液安全、肿瘤早筛早诊和伴随诊断等非新冠场景。（1）新冠业务方面，公司现已中标全国各省新冠集采项目，新一代新冠核酸快速检测试剂已于2022年8月上市，检测效率大幅提升，更贴合市场需求，公司产品市场占有率得到进一步提升。（2）非新冠业务方面，肝炎、呼吸道、妇幼、血液筛查等战略产线持续发力，2022H1公司肝炎产品室间质评用户数保持第一，销量持续领先，其中呼吸道产品入院600余家，取得较快进展；妇幼HPV产品新增用户200家；血筛产品已进入全国超过30家血站；临床端的传染病核酸筛查领域市占率已达40%，产品性能比肩国际一流水平，国产替代未来可期。

4.1.3可孚医疗（301087.SZ）：家用器械龙头，生命周期健康管理全线覆盖

主营业务：公司是一家国内领先的大型、综合性家用医疗器械企业，专业从事家用医疗器械的研发、生产、销售和服务，产品覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大领域，拥有近万个规格的丰富产品线，可为用户提供各类生命周期健康管理产品。公司已构建大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道。线下方面，截至2022年6月底，公司拥有11家仓储式卖场、409家“健耳听力”助听器验配中心和14家“好护士”医疗器械零售门店，并与70多家连锁药店百强企业建立了业务合作，为全国20多万家药店提供商品和服务；线上方面，公司已完成天猫、京东、拼多多等国内主要第三方电商平台布局，布局主流线上流量入口，深度覆盖线上消费者。战略性业务听力产品方面，公司通过健耳听力在全国开设直营助听器验配中心，由专业验配师提供专业的听力康复方案、助听器验配调试、助听器保养以及持续的售后服务，2022H1公司听力业务合计实现营业收入5936.88万元，同比增长87.71%。在疫情冲击的背景下，公司听力业务展现出良好的韧性和成长性。

2022H1业绩：经营策略灵活调整，业绩环比有所回升。2022H1公司实现营收12.96亿元，同比增长17.84%；归母净利润1.30亿元，同比下降39.60%；扣非归母净利润0.89亿元，同比下降53.86%。核心产品销售实现稳健增长，其中，康复辅具板块实现收入2.84亿元，同比增长48.81%；健康监测板块实现收入3.31亿元，同比增长29.85%；医疗护理板块实现收入4.46亿元，同比增长16.44%。单看2022Q2，公司实现营收6.95亿元，环比增长15.70%；实现归母净利润0.80亿元，环比增长59.41%。受益于灵活调整的经营策略、产品结构和市场推广节奏，公司2022Q2业绩环比改善。

深化渠道拓展，完善线上线下市场布局。公司加大市场覆盖和渠道下沉，不断完善国内线上线下市场布局，同时积极拓展海外市场、商超市场和医院市场，培育发展增量市场，扩大产品的市场占有率和渠道覆盖范围。线上端，公司充分运用数字运营管理系统，加强精细化运营管理，及时调整投放策略，不断提升营销精准度，深挖天猫、京东、拼多多、唯品会等大型电商平台市场潜力，大力培育药师帮、抖音、快手等新兴电商平台，完成渠道的多元化布局，稳步提升线上各平台的市场占有率；线下端，公司重点加强北方市场开发力度，细化区域市场经营管理，持续提升对核心客户的维护和服务能力。公司借助丰富的产品线优势，重点推进与全国百强连锁药房和区域龙头连锁药房的合作，不断提升线下渠道的覆盖率和终端品牌影响力，未来业绩有望持续稳步增长。

4.1.4三诺生物（300298.SZ）：主业稳健增长，CGM注册受理打开业绩增长新空间

主营业务：公司是血糖仪检测龙头，也是国内最早生产血糖监测产品的厂家之一，主营产品为微量血快速血糖测试仪及配套血糖检测试条。公司从血糖监测起步，通过公司与海外子公司的全球协同发展，现已构建起以血糖为基础，以慢病相关指标检测为抓手的多指标检测产品体系。目前公司在国内血糖仪零售市场份额超过50%，拥有超2000万用户，血糖仪产品覆盖超过18万家药店。

2022H1业绩：公司营收稳步增长，利润端表现亮眼。2022H1公司实现营收12.92亿元，同比增长14.25%；归母净利润2.10亿元，同比增长76.39%；扣非归母净利润1.46亿元，同比增长31.10%。单季度看，公司2022Q2实现营收6.72亿元，同比增长7.02%；实现归母净利润1.45亿元，同比增长95.32%，主要系收到子公司THI诉讼赔偿费2166.83万美元，剔除赔偿收入，则扣非归母净利润同比增长31.10%。公司2022Q2在各地疫情散发影响下，利润端表现靓丽，控费降本成效凸显，彰显公司经营韧性。

CGM已获NMPA注册受理，产品前景值得期待。7月28日，公司公告，公司实时持续葡萄糖监测系统（CGM）于近日收到NMPA下发的医疗器械注册申请《受理通知书》，将按计划推动产品后续注册工作。公司CGM产品采用第三代直接电子转移技术，葡萄糖氧化效率高，具有低电位、不依赖氧气、干扰物少、更好的稳定性和准确性等优点，同时采用微创植入式设计，携带便捷，简单操作。初步临床结果显示，公司CGM产品MARD值为7.9%，达到行业一流水平。国内CGM的渗透率较低，未来全球CGM市场规模将保持稳定上升的趋势，公司有望凭借其遍布全球的销售和服务体系及丰富的销售经验，通过现有的线上线下、院内院外全渠道进行推广和销售，CGM产品上市后有望快速放量。

5 中药行业：湖南省向“中医药强省”迈进，发展质量不断提高

5.1湖南省中医服务日益完善，发展质量不断提高

湖南省中医医疗服务体系不断完善，中药产业稳步发展。中医医疗服务体系建设方面，截止2020年底，湖南省中医医疗机构数、编制床位数、执业医师人数全国排名分别为第7位、第4位、第8位。2020年，湖南省每千常住人口公立中医类医院床位数为0.87张，高于全国平均水平（0.68张）；每千人口卫生医疗机构中医类别执业（助理）医师数为0.45人，略低于全国平均水平（0.48人）。中药产业发展方面，截止2020年底，湖南省中药材种植面积达450万亩、种植基地示范县20个、种植企业（合作社）3000余家、种植业产值达185.6亿元。2015-2020年，湖南省中药工业规模以上企业营业收入由272.90亿元增长至342.70亿元，复合增速达4.66%；湖南省中药工业规模以上企业营业收入占医药工业规模以上企业营业收入比重由27.00%提升至29.00%。

“十四五”期间，湖南省将实现由“中医药大省”向“中医药强省”的跨越式发展。2021年11月19日，湖南省卫健委印发《湖南省“十四五”中医药发展规划》。《规划》明确了“十四五”期间湖南省中医药的发展目标、重点任务及相关保障措施。其中，发展目标为：到2025年，实现由中医药大省向中医药强省的跨越式发展；重点任务主要涉及中医药服务能力提升、科技创新、人才培养、产业振兴、文化弘扬、国际化发展以及数字化建设等方面。近年来，中央及地方政府从医疗端、医保端、医药端出台了系列支持中医药振兴发展的政策。在政策的大力支持下，湖南省中医药产业有望实现快速发展。

5.2中药湘股：业绩表现较好，多家企业具备品牌及品种优势

新冠肺炎疫情+原材料价格上涨，拖累中药板块2022H1利润表现，中药湘股业绩表现较好。2022H1，申万医药中药板块合计实现营业收入1690.01亿元，同比增长2.02%；实现归母净利润171.46亿元，同比下降16.84%。中药板块利润同比下降主要受新冠肺炎疫情以及原材料价格上涨影响。中药板块毛利率同比下降0.95pct至44.60%，期间费用率同比下降0.99pct至30.75%。从湘股业绩表现看，方盛制药、千金药业、汉森制药的营收及利润增速均好于中药板块平均水平，九芝堂的利润增速、启迪药业的营收增速好于中药板块的平均水平。除千金药业之外，其余中药湘股的毛利率均高于中药板块平均水平，千金制药毛利率水平相对较低主要因为其有较多的医药批发零售业务。此外，中药湘股的期间费用率普遍高于中药板块的平均水平。

5.2.1九芝堂（000989.SZ）：新冠肺炎疫情影响+原材料价格上涨，拖累公司业绩表现

主营业务。公司以中药研发、生产和销售等业务为核心，逐步探索布局干细胞、中医医疗健康服务、药食同源系列产品等创新业务。公司产品品类覆盖心脑血管、补肾、补血、妇儿、五官科等各个领域，核心产品包括疏血通注射液、驴胶补血颗粒、六味地黄丸、安宫牛黄丸、阿胶、足光散、斯奇康、裸花紫珠片等。分产品看，公司中成药、西成药、生物药品分别实现营业收入27.82、8.48、10.02亿元，同比增长6.61%、5.43%、13.49%，占营收的比重分别为73.50%、22.42%、2.71%。

2022H1业绩：新冠肺炎疫情影响+原材料价格上涨，拖累公司业绩表现。2022H1，公司实现营业收入18.89亿元，同比-9.10%；实现归母净利润3.68亿元，同比+67.81%；实现扣非归母净利润1.33亿元，同比-31.58%。归母净利润同比高增主要因为：公司转让九芝堂医药51%股权及其子公司10%股权确认投资收益以及丧失对九芝堂医药控制权后剩余股权按公允价值重新计量产生利得合计2.67亿元。单看2022Q2，公司实现营业收入6.93亿元，同比-25.70%，环比-42.10%；实现扣非归母净利润0.19亿元，同比-79.00%，环比-83.33%。公司2022H1营收及扣非归母净利润出现下降主要因为：（1）全国多地出现新冠肺炎疫情，公司产品销售受限；（2）受气候、疫情等多重因素影响，原材料和能源价格持续上涨，公司生产成本和物流成本同比增加，业务毛利率同比下降4.87pct至56.40%。

竞争优势：品牌与产品优势明显。品牌方面，公司前身“劳九芝堂药铺”始创于1650年，现拥有“九芝堂”“友搏”中国驰名商标；“九芝堂”被国家商务部认定为“中华老字号”；九芝堂传统中药文化被列入国家级非物质文化遗产保护目录。公司连续多年入选中国最有价值品牌500强，始终位列湖南省中华老字号企业第一名。产品方面，截止2021年底，公司拥有国家药品注册批文309个，其中包括独家品种35个、国家中药保护品种1个。2021年，公司有6个产品品种实现销售收入过亿元，分别为疏血通注射液、六味地黄丸、驴胶补血颗粒、阿胶、安宫牛黄丸、足光散，有26个产品品种实现销售收入过千万元。

5.2.2千金药业（600479.SH）：产品结构调整+原材料价格上涨，毛利率有所下降

主营业务。公司主要从事中成药、化学药和女性卫生用品的研制、生产和销售以及药品的批发和零售业务，业务范围覆盖医药制造、医药流通和中药种植等，主要产品包括妇科千金片（胶囊）、补血益母丸（颗粒）、椿乳凝胶、妇科断红饮胶囊等11个独家品种。目前，公司秉承“跳出妇科，做女性健康系列；跳出本业，做中药衍生系列”的发展战略，以妇科中药为核心，逐步向女性大健康产业领域延伸，重点打造千金净雅妇科专用棉巾、千金润洗护系列产品。2021年，公司药品生产、药品批发零售、中药材及饮片生产业务分别实现营业收入15.89、17.69、0.74亿元，同比变动+0.64%、-2.13%、+23.10%，营收占比分别为43.38%、48.28%、2.01%。

2022H1业绩：产品结构调整+原材料价格上涨，毛利率水平有所下降。2022H1，公司实现营业收入19.11亿元，同比+8.94%；实现归母净利润1.15亿元，同比+10.83%。单看2022Q2，公司实现营业收入9.58亿元，同比+13.82%，环比+0.54%；实现归母净利润0.75亿元，同比+13.94%，环比+87.03%。分产品看，公司中药生产、西药生产、中药材及饮片生产、药品批发零售、卫生用品分别实现营业收入5.08、3.62、0.26、9.36、0.81亿元，同比变动+14.22%、+10.92%、+11.66%、+10.45%、-26.58%。在公司加大市场拓展以及部分产品集采放量等影响下，公司药品生产及药品批发零售业务收入呈现稳步增长。受产品结构及原材料价格上涨等影响，公司整体业务毛利率同比下降1.95pct至44.38%。

竞争优势：妇科产品优势明显。截止2021年底，公司及控股子公司共有36个药品被列入《国家基本药物目录（2018年版）》，64个药品入选了《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2021年版）》。其中，公司中成药主导产品妇科千金片（胶囊）、补血益母丸（颗粒）是独家的国基药品种、国医保甲类品种；妇科千金胶囊和妇科断红饮胶囊是国家中药保护品种。根据米内网的数据，公司妇科千金片胶囊已连续十多年保持口服妇科炎症中成药第一品牌的地位，并被评为“2021年度最具临床价值的妇科中成药品牌”之一。

5.2.3启迪药业（000590.SZ）：原材料价格上涨+营销费用增多，利润表现承压

主营业务。公司主要从事中国中药传统秘方、验方和西药制剂的开发、生产与销售，中成药产品包括古汉养生精（口服液、片剂）、养心定悸颗粒、健肾壮腰丸等，西药制剂产品包括大容量注射剂、原料药、五维赖氨酸口服溶液等。其中，公司核心产品为古汉养生精，是根据长沙马王堆汉墓出土的竹简医书《养生方》，精选地道中药材，运用现代科技研制而成的纯中药制剂，主要功效为补气、滋肾、益精。分产品看，2021年，公司中药及保健品、西药类产品分别实现营收2.85、0.14亿元，同比变动+12.36%、-32.75%，营收占比分别为94.71%、4.53%。

2022H1业绩：原材料价格上涨+营销费用增多，利润表现承压。2022H1，公司实现营业收入1.78亿元，同比+20.12%；实现归母净利润0.12亿元，同比-60.43%。单看2022Q2，公司实现营业收入0.86亿元，同比+19.78%，环比-6.97%；实现归母净利润-0.01亿元，同比-110.85%，环比-107.85%。在新冠肺炎疫情对公司生产经营产生不利影响的情况下，公司加大营销力度，推动营收稳步增长。而利润同比大幅下滑，主要因为：（1）受原材料价格上涨影响，公司业务毛利率同比下降11.31pct至45.33%；（2）受营销力度加大等影响，公司销售费用率同比提升2.36pct至16.09%。

公司发布股权激励计划，助力业绩稳健增长。2022年3月，公司发布《2022年限制性股票激励计划(草案)》。公司拟向32名管理人员、核心技术人员及核心业务人员首次授予645.10万股股份，占公司总股本的比重为2.69%，授予价格为4.91元/股。本次股权激励计划的业绩考核目标包括：（1）以2021年净利润为基数，2022-2024年净利润增长率分别不低于15.00%、30.00%、45.00%；（2）以2021年营业收入为基数，2022-2024年营业收入增长率分别不低于20.00%、40.00%、60.00%。本次股权激励计划将有助于充分调动公司核心团队的积极性，确保公司发展战略和经营目标的实现。

5.2.4汉森制药（002421.SZ）：核心品种稳定增长，盈利水平稳中有升

主营业务。公司主营业务为传统中成药制剂、化学药、医用制剂的研发、生产和销售。中成药的主导产品为四磨汤口服液、缩泉胶囊、银杏叶胶囊、天麻醒脑胶囊等，其中四磨汤口服液为国家医保目录乙类产品、独家生产品种、已获批中药保护品种；化学药的主导产品为复方氨酚烷胺片、丙硫氧嘧啶片、卡托普利片等；医用制剂的主导产品为碘海醇注射液、泛影葡胺注射液等。2021年，公司核心品种四磨汤口服液、缩泉胶囊、银杏叶胶囊、天麻醒脑胶囊分别实现营业收入4.93、0.76、0.65、1.20亿元，同比+31.99%、+26.65%、+4.78%、+20.37%，营收占比为55.31%、8.58%、7.27%、13.43%。

2022H1业绩：核心品种稳定增长，盈利水平稳中有升。2022H1，公司实现营业收入4.63亿元，同比+4.42%；实现归母净利润0.79亿元，同比+11.67%。单看2022Q2，公司实现营业收入2.14亿元，同比+2.95%，环比-14.07%；实现归母净利润0.27亿元，同比+8.65%，环比-47.79%。分产品看，四磨汤口服液、天麻醒脑胶囊、缩泉胶囊、银杏叶胶囊、固体口服制剂分别实现营收2.64、0.67、0.41、0.34、0.35亿元，同比+4.14%、+24.35%、+9.88%、+8.68%、+7.04%，公司核心品种呈现稳定增长。盈利能力方面，2022H1，公司毛利率同比提升0.23pct至72.38%，毛利率水平相对稳定。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为46.65%、10.94%、0.34%，同比变动-2.57pct、+0.71pct、-0.24pct。综合影响下，公司净利率水平同比提升1.11pct至17.05%。

5.2.5方盛制药（603998.SH）：新品放量+并购整合，推动营收快速增长

主营业务。公司是一家从事药品的研发、生产与销售的高新技术企业，药品品类包括心脑血管中成药、骨伤科药、儿科药、妇科药、呼吸系统用药和抗感染药等。具体来看，公司心脑血管用中成药的主导产品有血塞通分散片、血塞通片、银杏叶分散片、益脉康片、益脉康分散片、清脑降压颗粒；抗感染药的主导产品为头孢克肟片；儿科用药主导产品为小儿荆杏止咳颗粒（中药创新药）、赖氨酸维B12颗粒，其中小儿荆杏止咳颗粒为中药创新药；妇科药的主导产品为黄藤素分散片和金英胶囊，其中金英胶囊为全国独家中药六类新药；骨科中成药的主导产品有藤黄健骨片、三花接骨散、元七骨痛酊、跌打活血胶囊等；呼吸系统用药的主导产品为强力枇杷膏（蜜炼）和强力枇杷露。2021年，公司心脑血管、抗感染、儿科、妇科、骨伤科药品分别实现营业收入2.98、1.20、1.29、1.32、3.99亿元，同比变动+49.23%、+16.41%、+44.93%、+7.31%、+20.14%，营收占比分别为19.00%、7.66%、8.24%、8.42%、25.47%。

2022H1业绩：新品放量+并购整合，推动营收快速增长。2022H1，公司实现营业收入8.73亿元，同比+19.66%；实现归母净利润0.63亿元，同比+49.10%；实现扣非归母净利润0.40亿元，同比+1.10%。单看2022Q2，公司实现营业收入4.51亿元，同比+14.66%，环比+6.55%；实现扣非归母净利润0.15亿元，同比-16.79%，环比-40.00%。公司2022H1营收快速增长主要因为：（1）公司加大对强力枇杷膏（蜜炼）、小儿荆杏止咳颗粒、依折麦布片等新产品的市场推广力度；（2）新收购的滕王阁药业纳入合并报表；（3）公司向滕王阁药业引入新的销售团队与营销策略，其销售情况同比改善。公司2022H1归母净利润增长较快主要因为公司收到政府补助0.31亿元，而扣非归母净利润增速较低主要因为：（1）子公司佰骏医疗因增加外债借款及汇兑损益影响，产生亏损0.33亿元；（2）销售费用及管理费用增多。盈利能力方面，受益于产品结构调整影响，公司整体业务毛利率同比提升3.18pct至66.75%；受销售推广活动增加影响，公司销售费用率同比提升3.57pct至45.83%；受工资薪酬调整以及合并范围变动影响，公司管理费用率同比提升1.26pct至12.15%；由于子公司佰骏医疗增加外债借款导致利息支出增加以及美元贷款汇兑损失增加，公司财务费用率同比提升1.83pct至2.59%。综合影响下，公司期间费用率同比提升6.66pct至60.57%，净利率水平同比下降0.37pct至5.64%。

积极孵化新兴业务，为公司注入增长动力。公司积极布局养老业务，旗下夕乐苑已运营各类养老服务网点60多个，提供养老床位2500多张，遍及湖南省内外6个市区。2021年，公司医疗业务实现收入2.87亿元，营收占比已达18.29%。此外，公司还布局工业大麻业务。2022H1，公司工业大麻原料种植面积约7000亩，工业大麻加工提取生产工艺已基本成熟稳定，并实现部分产品规模化生产，产生小量销售收入。

6 化学制药：湖南省临床资源丰富，贴膏剂、药用辅料具备优势

6.1湖南省临床资源丰富，化药产业提升空间大

相比于全国平均水平，湖南省化学药品的申报、审批数量较少。根据药智数据，2021年，湖南省药品申报数量为221个，在33个省（区、市）中排名第15位，低于全国平均水平（340个），与江苏省（1750个）、上海市（1307个）、北京市（1116个）、广东省（1026个）等领先省份相比，存在较大差距。从省局药品注册审批情况来看，2020年，湖南省药监局审批的化学药品申请数（含补充审批申请、补充备案申请、再注册申请）为949件，占总审批数量的比重为57.38%；而全国省（区、市）局平均审批的化学药品申请数为2057件，占总审批数量的比重为56.98%。

湖南省临床试验资源丰富。根据国家药监局发布的《中国新药注册临床试验进展年度报告（2021年）》，2019-2021年，作为组长单位参加临床试验次数最多的5个省（区、市）始终为北京市、上海市、广东省、江苏省和湖南省。其中，湖南省占2019-2021年临床试验登记总量的比例分别为6.80%、8.50%、7.50%，分别位列全国第4名、第4名、第5名。此外，2021年，湖南省临床试验单位参加临床试验的次数达1425次，位列全国第6名。总的来看，湖南省临床试验资源丰富，为药物研发创造良好的临床试验环境。

6.2化药湘股：业绩表现分化明显，贴膏制剂、药用辅料具备优势

化学制药板块2022H1利润增长承压，湘股业绩表现分化明显。2022H1，申万医药化学制药板块合计实现营业收入2493.53亿元，同比增长4.28%；实现归母净利润251.77亿元，同比下降5.26%。进一步细分行业看，化学制剂、原料药行业分别实现营收1980.47、513.06亿元，同比变动+2.08%、+13.77%；分别实现归母净利润175.16、76.61亿元，同比变动-9.11%、+4.92%。从盈利水平来看，化学制剂、原料药行业的毛利率分别为51.91%、35.38%，同比变动-2.66pct、-4.20pct；期间费用率分别为39.76%、17.71%，同比变动-2.92pct、-2.94pct。在新冠肺炎疫情、药品集采以及原材料价格上涨等影响下，化学制剂、原料药毛利率均呈现不同程度的下降。受益于营收规模扩大等，化学制剂、原料药期间费用率有所降低。从湘股业绩表现看，九典制药、华纳药厂的营收增速、利润增速、毛利率均高于化学制剂板块的平均水平，南新制药的营收增速、利润增速低于化学制剂板块的平均水平，尔康制药的营收增速、利润增速、毛利率低于原料药板块的平均水平。

6.2.1南新制药（688189.SH）：新冠肺炎疫情+原材料价格上涨，公司业绩表现不佳

主营业务。公司成立于2006年，是一家专注于抗流感药物、抗感染药物、抗肿瘤药物、心脑血管系统药物等研发、生产与销售的制药企业。公司主导产品包括帕拉米韦氯化钠注射液、头孢克洛胶囊、头孢克洛干混悬剂、乳酸环丙沙星氯化钠注射液等。2021年，公司抗流感病毒类药物、心血管类药物、抗生素类药物、解热阵痛类药物分别实现营业收入4.33、1.29、1.18、0.05亿元，同比变动-45.90%、+7.49%、-28.84%、+48.79%，营收占比分别为63.17%、18.78%、17.17%、0.80%。

2022H1业绩：新冠肺炎疫情+原材料价格上涨，公司业绩表现不佳。2022H1，公司实现营业收入4.00亿元，同比-7.14%；实现归母净利润0.18亿元，同比-57.68%。单看2022Q2，公司实现营业收入2.04亿元，同比+12.82%，环比+3.47%；实现扣非归母净利润0.06亿元，同比-67.06%，环比-49.22%。公司2022H1业绩同比下滑主要因为：受新冠肺炎疫情影响，医疗需求被压制以及产品销售受阻。盈利水平方面，2022H1，公司业务毛利率同比下降5.11pct至85.02%，主要由于高毛利的产品“力纬”销售占比下降以及部分原材料价格上涨。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为63.95%、13.49%、0.33%，同比变动+9.67pct、-2.08pct、-2.53pct。销售费用率同比提升主要受学术教育费增加以及营收规模减少影响。管理费用率下降主要因为公司在研项目磷酸奥司他韦干混悬剂、布洛芬混悬液、阿托伐他汀钙片等已完成主要的研发工作，进入上市许可申请阶段，研发投入有所减少。财务费用率下降主要因为上年同期现金折扣增多。综合影响下，公司净利率同比下降8.42pct至1.60%。

产品管线日益完善，产品优势逐步显现。在抗病毒、传染病防治领域，公司拥有国内首个上市的抗流感1.1类创新药——帕拉米韦氯化钠注射液，该产品曾获国家“重大新药创制”科技专项等多项奖励。此外，公司还拥有孢克洛胶囊、头孢克洛干混悬剂、乳酸环丙沙星氯化钠注射液等多个抗生素经典产品。在研产品方面，改良型新药帕拉米韦吸入溶液正在进行Ⅰ/Ⅱ期临床研究，有望成为全球第一个雾化吸入的抗流感药物；在研仿制药磷酸奥司他韦干混悬剂已提交上市申请。在抗肿瘤、心脑血管疾病等领域，公司已上市产品包括贝那普利氢氯噻嗪片、复方布洛芬片等独家产品，在研产品布洛芬混悬液和布洛芬混悬滴剂已提交了仿制药上市申请，吸入用盐酸左旋沙丁胺醇溶液、利奥西呱片等仿制药项目在进行药学研究工作。截止2021年底，公司拥有34个化学药品种的53个制剂生产批件和8个原料药生产批件，在研新产品包括1类新药项目8个、2类改良型新药项目2个、3-4类仿制药项目11个。

6.2.2华纳药厂（688799.SH）：销售推广增强+经营效率提升，推动公司业绩增长

主营业务。公司成立于2001年，是一家以化学原料药、化学药制剂和中药制剂的研发、生产与销售为主营业务的高新技术企业，已具备片剂、胶囊、颗粒、散剂、干混悬剂、吸入溶液剂、小容量注射剂、滴眼剂、冻干粉针剂等多种剂型和化学原料药的生产能力。公司制剂产品涵盖消化、呼吸、抗感染等重点治疗领域，主要产品包括吸入用乙酰半胱氨酸溶液、胶体果胶铋系列制剂、磷霉素氨丁三醇散、琥珀酸亚铁片等。公司主要原料药、中间体产品包括胶体果胶铋、泮托拉唑钠、恩替卡韦等。2021年，公司制剂产品、原料药及中间体产品分别实现营业收入9.42、1.88亿元，同比变动+19.69%、+42.59%，营收占比分别为82.13%、16.37%。

2022H1业绩：销售推广增强+经营效率提升，推动公司业绩稳步增长。2022H1，公司实现营业收入5.92亿元，同比+14.02%；实现归母净利润0.84亿元，同比+21.19%。单看2022Q2，公司实现营业收入3.00亿元，同比+6.38%，环比+2.86%；实现扣非归母净利润0.50亿元，同比+39.34%，环比+45.87%。公司2022H1业绩稳步增长主要因为：公司加强终端覆盖力度以及提升终端服务能力，推动吸入用乙酰半胱氨酸溶液、双氯芬酸钠缓释片、磷霉素氨丁三醇散、多库酯钠片、枸橼酸铋钾胶囊等产品销量稳步增长。受原材料价格上涨影响，公司业务毛利率同比下降3.22pct至68.94%。受益于规模效应以及生产经营效率提升等，公司期间费用率同比下降3.59pct至53.74%。其中，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为44.77%、9.43%、-0.46%，同比变动-2.11pct、-1.06pct、-0.41pct。综合影响下，公司净利率同比提升0.47pct至13.78%。

公司亮点：药品研究注册成果丰硕，未来成长获得有力支撑。2022年1-8月，公司获得左奥硝唑胶囊、维D钙咀嚼片、枸橼酸铋钾颗粒等3个仿制药的注册批件；吗替麦考酚酯胶囊、泮托拉唑钠肠溶片2个产品通过仿制药一致性评价，其中吗替麦考酚酯胶囊中标第七次国家集采；硝普钠原料药备案登记号转为“A”。此外，公司在研产品也取得积极进展。公司提交了硫酸氢氯吡格雷、双氯芬酸钠、盐酸贝尼地平等3个原料药备案申请；提交了吸入用异丙托溴铵溶液、盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液（0.63mg:0.31ml、0.31mg:3ml）、枸橼酸铋钾颗粒（已获批）、复方聚乙二醇电解质散（Ⅲ）等5个仿制药品注册申请；提交了硫辛酸注射液仿制药一致性评价补充申请。公司获得药品注册批件的数量、提交注册药品的数量均稳步提升，将持续支撑公司未来业绩增长。

6.2.3九典制药（300705.SZ）：国内凝胶贴膏制剂龙头，主导品种持续放量

主营业务。公司成立于2001年，主要从事药品制剂、原料药、药用辅料的研发、生产和销售。公司药品制剂主要产品包括洛索洛芬钠凝胶贴膏、泮托拉唑钠肠溶片、奥硝唑分散片、奥硝唑片、盐酸左西替利嗪胶囊等；原料药主要产品包括奥硝唑、塞克硝唑、盐酸左西替利嗪、磷酸二氢钠、磷酸氢二钠等；药用辅料主要产品包括生物疫苗用注射级辅料、外用制剂用辅料、口服固体制剂用辅料等。2021年，药品制剂、原料药、药用辅料营收占比分别为83.49%、4.73%、6.82%。

2022H1业绩：新冠肺炎疫情拖累业绩表现，主导品种持续放量。2022H1，公司实现营业收入10.31亿元，同比+40.89%；实现归母净利润1.30亿元，同比+15.02%；实现扣非归母净利润1.24亿元，同比+22.11%。分业务看，2022H1，公司药品制剂实现收入8.48亿元，同比+38.88%，营收占比达82.21%。其中，受公司加大市场推广及规模效应日渐凸显影响，主导品种洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入5.76亿元，同比+57.90%，营收占比达55.84%；受药品集采放量等影响，除外用制剂之外的其他制剂产品实现收入2.72亿元，同比+10.65%。受产品结构调整及客户开发效果显现等影响，公司原辅料业务（合并报表范围）实现营收1.34亿元，同比+64.41%。其中，原料药实现收入0.60亿元，同比+65.58%；药用辅料实现收入0.74亿元，同比+63.47%。总的来看，在新冠肺炎疫情产生的不利影响下，受益于主导品种持续放量以及新品种放量等，公司营业收入呈现较快增长。多重因素影响下，公司盈利水平有所下降。2022H1，受产品结构等影响，公司毛利率同比下降0.71pct至78.05%。公司期间费用率同比提升1.38pct至62.54%。其中，受市场开拓力度加大以及部分地区疫情反复影响，公司销售费用率同比提升1.32pct至51.18%；受股权激励费用及研发支出增加影响，公司管理费用率同比提升0.03pct至10.62%；受可转债增加利息费用影响，公司财务费用率同比提升0.03pct至0.74%。综合影响下，公司净利率同比下降2.83pct至12.59%。

公司看点：核心品种渗透率提升+新品种逐步放量，公司业绩有望保持快速增长。公司核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏以院内销售为主，在二级医院、三级医院的覆盖率分别约为30%、40%，在院内渠道、零售渠道仍有较大提升空间。新产品方面，公司潜在重磅品种酮洛芬巴布膏处于申报生产阶段，有望于今年获批上市；铝镁加咀嚼片、枸橼酸托法替布片、盐酸普拉克索缓释片等多款制剂产品处于申报生产阶段。在核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量、新产品陆续上市的推动下，公司业绩有望保持快速增长。

盈利预测与投资建议：2022-2024年，预计公司实现归母净利润2.69/3.50/4.58亿元，EPS分别为0.82/1.07/1.40元，当前股价对应的PE分别为22.38/17.21/13.10倍，考虑到：（1）未来3年，公司业绩有望保持约30%的复合增速；（2）过去3年，可比公司羚锐制药的利润复合增速为14.21%，PE的均值、中位数分别为18.24、17.15倍；（3）公司主导产品主要在医院端销售，在医保控费的背景下，可能面临一定的降价压力；给予公司2022年30-35倍PE，对应的目标价格为24.60-28.70元/股，维持公司“买入”评级。

6.2.4尔康制药（300267.SZ）：新冠肺炎疫情+产品结构调整，拖累利润表现

主营业务。公司成立于2003年，主营业务集中在辅料、原料药、成品药三大领域，是国内生产规模大、品种全的药用辅料龙头企业。公司辅料产品包括药用溶剂、药用稳定剂、药用蔗糖、淀粉及淀粉囊等系列；原料药产品主要包括磺胺嘧啶、间苯二酚等；成品药产品主要包括十味手参散、复方甘草片、炉甘石洗剂等，药品用途主要涉及止血、止咳、肾病、胃病等。2021年，公司辅料、原料药、成品药分别实现营业收入14.77、5.51、1.93亿元，同比变动-22.04%、+59.85%、+75.51%，营收占比分别为66.07%、24.67%、8.63%。

2022H1业绩：新冠肺炎疫情+产品结构调整，拖累利润表现。2022H1，公司实现营业收入8.71亿元，同比+4.58%；实现归母净利润0.30亿元，同比-67.82%。单看2022Q2，公司实现营业收入4.44亿元，同比-0.99%，环比+4.19%；实现归母净利润0.08亿元，同比-84.56%，环比-66.47%。公司2022H1营收同比增长主要因为：（1）公司根据市场行情及供需变化，积极调整经营策略，带动蔗糖系列、柠檬酸系列等辅料药品销量增长；（2）中间体产品、抗菌防腐类原料药销售情况良好。而公司净利润同比下降主要因为：受新冠肺炎疫情及产品结构调整等影响，公司整体业务毛利率同比下降12.78pct至24.73%。此外，公司期间费用控制较好。2022H1,公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.54%、16.71%、0.35%，同比变动-2.09pct、-2.20pct、+0.17pct。财务费用率同比上升主要因为汇兑损失增加。

竞争优势：药品辅料品种齐全。公司是药用辅料行业中拥有“国家药用辅料工程技术研究中心”“国家认定企业技术中心”以及“国家药品监督管理局药用辅料工程技术研究重点实验室”的企业。公司还是国家药典委员会委员任职单位，曾参与2010、2015、2020版《中国药典》药用辅料标准的修制订。截止2021年底，公司拥有127个药用辅料品种，占《中国药典》（2020版）收载的335个药用辅料品种的37.91%，基本涵盖了所有常用药用辅料品种，已批准在制剂中使用的药用辅料品种最多。

6.2.5景峰医药（000908.SZ）：营业收入快速增长，盈利水平大幅提升

主营业务。公司成立于1998年，主要从事心脑血管、骨科、抗肿瘤、妇儿药物的研发、生产和销售。目前，公司心脑血管领域的主要产品包括参芎葡萄糖注射液、心脑宁胶囊、盐酸替罗非班氯化钠注射液、盐酸替罗非班注射用浓溶液等；抗肿瘤领域的主要产品包括榄香烯乳状注射液及榄香烯口服乳、注射用培美曲赛二钠、盐酸伊立替康注射液、注射用奥沙利珀等；骨科领域产品主要以玻璃酸钠注射液为主。

2022H1业绩：营业收入快速增长，盈利水平大幅提升。2022H1，公司实现营业收入4.02亿元，同比+28.22%；实现归母净利润-0.11亿元，同比-113.68%；实现扣非归母净利润-0.13亿元，上年同期亏损0.69亿元。单看2022Q2，公司实现营业收入2.21亿元，同比+14.50%，环比+22.61%；实现归母净利润-0.15亿元，同比-126.32%，环比-543.39%。公司营收同比快速增长主要因为心脑宁销售逐步回暖，归母净利润同比大幅下降主要因为上年同期产生投资净收益1.49亿元，扣非归母净利润亏损幅度缩小主要因为营收增长以及盈利水平提升。受益于生产成本节约措施成效显现，公司业务毛利率同比提升12.21pct至78.30%。受益于规模效应、薪资成本及租赁费减少、借款减少等，公司期间费用率同比下降24.34pct至74.46%。其中，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为49.28%、18.99%、6.18%，同比变动+0.08pct、-17.82pct、-6.62pct。

公司产品管线丰富。公司将现有的产品结构比重逐步优化为化学药、生物药、中成药的比例为70%、20%、10%的格局。目前，公司拥有114个药品生产批件和1个三类医疗器械产品注册证，其中13个药品为独家品种；共有52个品种被列入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》（2019年版），其中甲类20个，乙类32个；共有21个品种被列入《国家基本药物目录》（2018年版）。